Oceń wpis  oddane głosy: 9 / 0

5 maja 2010

Wydarzenia zeszłego tygodnia na stałe przejdą do historii gospodarczej świata. Mimo obietnicy udzielenia Grecji pomocy rynki finansowe uznały ją za bankruta. Same zapowiedzi nie wystarczyły aby rozwiać obawy o to czy państwo to w perspektywie najbliższych lat będzie w stanie wyjść ze spirali zadłużenia. Panika rynkowa doprowadziła do tego, że w zeszłą środę za obligacje dwuletnie inwestorzy żądali 18.7% w skali roku. Żaden rząd na świecie nie jest w stanie tak drogo finansować swojego długu. Co więcej, niewielu inwestorów dzisiaj byłoby skłonnych powierzyć Grecji pieniądze, nawet na tak wysoki procent. Istnieje bowiem obawa, że Grecja nie będzie w stanie spłacić swego zadłużenia. A jedną z najbardziej prawdopodobnych opcji jest obecnie restrukturyzacja greckiego długu - czyli zmiana jego wyceny.  Dziś spekuluje się, że 1 euro greckiego długu warte będzie 30 - 50 eurocentów. Wiele wskazuje na to, że świat wyciągnął lekcje z upadku Lehman Brothers w 2008 i wcześniej Argentyny w 2001 roku. Sytuacja w obu przypadkach miała jedną cechę wspólną - była nią utrata płynności. To samo dotkęło teraz Grecję. Do 19 maja Grecja musi znaleźć 9 mld euro aby spłacić zapadający w tym dniu dług. Jedynym możliwym źródłem finansowania są dzisiaj Międzynarodowy Fundusz Walutowy i kraje Unii Europejskiej. Jak wiadomo niemieckie społeczeństwo, które przeżywa najgłębszą od zakończenia II Wojny Światowej recesję, nie ma zbyt wielkiej ochoty wesprzeć państwo z południa prawie dziewięcioma miliardami euro jakie przypadło im w ramach pomocy. Jest jednak klika powodów dla których pomoc Grecji leży w interesie Niemców.

Po pierwsze używają oni tej samej waluty co Grecja. Erozja strefy euro nie leży w interesie kraju takiego jak Niemcy, dla których stabilna waluta była jednym z czynników sukcesu gospodarczego. Po drugie jeśli Grecja przestanie obsługiwać swój dług, to rynki finansowe podobnie jak Grecję potraktują koleje kraje grupy PIGS, w szczególności Portugalię i Hiszpanię. O ile sytuacja Hiszpanii wydaje się lepsza niż Grecji, to w panice jaka nastąpiłaby po oficjalnym ogłoszeniu niewypłacalności Aten prawdopodobnie czekałaby nas również ucieczka od hiszpańskiego długu. Główny problem z Hiszpanią wynika z jej skali. O ile na dzisiaj pomoc dla Grecji na najbliższe trzy lata szacuje się na 110 miliardów euro, o tyle dla Hiszpanii musielibyśmy mówić o nieporównywalnie większych kwotach. Dla porównania, w tym roku potrzeby pożyczkowe Grecji wynoszą 52 miliardy euro podczas gdy Hiszpanii 200 miliardów!!! Perspektywa efektu domino spędza sen z powiek zarówno inwestorom jak i przywódcom państw europejskich. Dlatego Niemcy musiały pomóc.

To że Grecja otrzymała pomoc nie oznacza że jej problem został rozwiązany. Uda się prawdopodobnie zapobiec panice, ale główne wyzwania są dopiero przed nią. Będzie musiała zdecydować się na reformy, dzięki którym w najbliższych trzech latach uniezależni się od pomocy zewnętrznej i zmniejszy skalę zadłużenia państwa. Przez to, że rynek finansowy doprowadził de facto do bankructwa tego kraju, rząd grecki został zmuszony do przyjęcia warunków, o których jeszcze kilka tygodni temu w ogóle nie chciał słyszeć (podwyżka wieku emerytalnego, likwidacja 13 i 14 pensji, wypłat świątecznych itp).

To czy uda się Grekom wyjść z tego błędnego koła zależy od nich samych. Paradoksalnie sytuacja Grecji jest o tyle trudniejsza od naszej 1989 roku, że są oni przekonani, iż pomoc musi nadejść. My musieliśmy udowodnić światu, że jesteśmy w stanie poradzić sobie sami.

 Oceń wpis  oddane głosy: 8 / 1

Wspólna waluta znalazła się na bardzo ostrym zakręcie. Można ją śmiało wyprowadzić na prostą, pod warunkiem, że politycy strefy euro zgodzą się co do diagnozy i podstawowych środków zaradczych. Obecny kryzys może być dla strefy euro ozdrowieńczy, lub też okazać się początkiem jej erozji. W skrócie wspólna waluta powinna mieć jak najwięcej cech marki niemieckiej, a jak najmniej drahmy czy lira. Powinna być to waluta stabilna i silna, oparta na silnych fundamentach gospodarczych, w tym przede wszystkim niskiej inflacji oraz na konserwatywnej polityce fiskalnej. I teraz trzeba sobie odpowiedzieć na pytanie na ile zaproponowane w weekend przez przywódców europejskich działania rozwiązują ten problem.  

Bez wątpienia główny cel został osiągnięty. Poniedziałek rozpoczął się od wzrostów indeksów, spadku rentowności obligacji, umacniania euro i walut wschodzących, w tym przede wszystkim złotego. Kolejne dni przyniosły uspokojenie, a groziła nam zapaść na rynku finansowym w skali podobnej jaka miała miejsce po upadku Lehman Brothers. Należy pamiętać jednak, że reakcja rynków była głownie spowodowana działaniem Europejskiego Banku Centralnego, który ogłosił, że będzie skupował obligacje zagrożonych krajów. Skutkiem tych działań była bardzo silna reakcja rynku. Greckie rentowności spadły od kliku do kilkunastu procent, ale wciąż są najwyższe w strefie euro, powyżej poziomu polskiego. Pozostałe działania EBC przywróciły pewność na rynkach, że płynność dla sektora bankowego będzie zapewniona. Były to działania, które zostały wypracowane po upadku Lehman Brothers i miały na celu uspokojenie nastrojów na rynkach światowych. Świat się bowiem przestraszył, że grozi nam po raz kolejny zamrożenie rynku finansowego i kolejne uderzenie recesji.

Z kolei europejski mechanizm stabilizacyjny ma na celu zapewnienie, że są przygotowane pieniądze aby pomóc krajom większym niż Grecja. Ewentualna pomoc na poziomie 750 mld euro poprzez pożyczki i gwarancje wraz MFW to sposób na przekonanie rynków finansowych, że nawet w przypadku problemów z płynnością takich wielkich gospodarek jak Hiszpania czy Włochy rządy krajów europejskich wraz MFW będą w stanie szybko wspomóc je w potrzebie. Ewidentnie chciano w ten sposób zatrzeć negatywne wrażenie, jakie powstało po ponad dwumiesięcznych sporach o sposób pomocy dla Grecji. Teraz podjęcie znacznie poważniejszych decyzji zajęło weekend. Działania te uspokoiły rynek finansowy, ale nie rozwiązały żadnego długofalowego problemu strefy euro.

Zauważmy, że działania te nie odpowiadają na podstawowe pytanie jak zapewnić, aby euro było stabilną walutą. Udało się bowiem ustalić mechanizm ratowania euro z opresji, ale nie ustalono zasad jak w przyszłości uniknąć takich sytuacji jak miało to miejsce w Grecji. O ile stabilność cen gwarantuje niezależny EBC, o tyle wciąż brakuje mechanizmu stabilizacji fiskalnej i konsekwencji jej nieprzestrzegania. W tym przypadku kluczowe będzie dogadania się Niemiec z Francją, które w przeszłości już toczyły spór o reguły fiskalne w strefie euro. Po pierwsze muszą być wprowadzone bardzo restrykcyjne zasady zmuszające poszczególne kraje strefy euro do przestrzegania reguł fiskalnych. Po drugie muszą być też wprowadzane sankcje, aż po wykluczenie ze strefy euro kraju notorycznie nieprzestrzegającego przyjętych zasad. Nie sądzę też aby w takich wypadkach miał sens konsensus, bo przecież wykluczany kraj będzie raczej ostatnim który będzie chciał się na to zgodzić. Obecny kryzys pokazał, jak rozluźnianie reguł gry prowadzi w konsekwencji do kryzysu całej strefy. Bo niestety zły przykład dały swego czasu Francja i Niemcy przekraczając uzgodnione poziomy deficytu. Mogły być wtedy przekonane, że to nic groźnego, bo przecież są odpowiedzialne i do nadmiernego zadłużenia nie dopuszczą. I nie dopuściły … tyle że nadmierne zadłużenie wybuchło na tzw. śródziemnomorskich peryferiach Europy i uderzyło rykoszetem we wszystkie kraje Europy. 

 Oceń wpis  oddane głosy: 13 / 4

Pierwsza dekada XXI wieku to okres niesamowitych zmian na globalnej scenie gospodarczej. Ale dopiero ostatnie dwa lata to okres w którym na naszych oczach zmiany te nabrały jeszcze większego przyspieszenia. Jeszcze na początku zeszłej dekady udział krajów rozwijających się w światowym PKB wynosił 15%, podczas gdy krajów rozwiniętych ponad 60%. Dziś już kraje rozwijające się stanowią jedynie ok. 50% globalnego PKB, podczas gdy rozwijające się prawie 25%. Polska jest w koszyku krajów rozwijających się, ale to głównie Chiny, Indie i inne kraje azjatyckie są siłą napędową wzrostu. W okresie kiedy w Azji wzrost tylko nieco zwolnił w krajach rozwiniętych przyszła recesja. A to oznacza, że ich udział w globalnym PKB maleje.

Przez całą dekadę Amerykanie zmniejszali poziom swych oszczędności. O ile w roku 2000 oszczędności Amerykanów były lekko powyżej 2% PKB (co i tak jest rekordowo nisko) o tyle w wyniku zbyt niskich stóp procentowych (i utrzymywanych przez bardzo długi okres czasu) oszczędności Amerykanów spadły prawie do zera w 2007. Ta nadmierna konsumpcja Amerykanów była jedną z przyczyn kryzysu finansowego. Im więcej bowiem Amerykanie konsumowali, tym więcej kupowali za granicą. I w ten sposób narastała nierównowaga. Deficyt na rachunku obrotów bieżących w USA osiągnął rekordowe poziomy 6% PKB. I musiał być finansowany przez inwestorów zagranicznych. Doszło do tego, że połowę długu USA posiadają dziś Chińczycy i Japończycy. W rękach inwestorów z Chin znajdują się obligacje amerykańskiego rządu za prawie 900 mld USD, a w rękach inwestorów z Japonii ok. 800 mld USD.

Kryzys dokonał głębokich zmian w strukturze gospodarki amerykańskiej. Amerykańscy konsumenci zaczęli oszczędzać i znacznie mniej konsumują niż kiedyś. Dziś stopa oszczędności w Stanach Zjednoczonych jest powyżej 3%, deficyt na rachunku obrotów bieżących spadł do 3% PKB, a poziom konsumpcji spadł do poziomu 2% w porównaniu z 4 % przed kryzysem. Dziś USA mają już tylko ok. 27% udziału w konsumpcji światowej, podczas gdy kraje rozwijające się 34%. A jeszcze dekadę temu udział konsumpcji Amerykanów wynosił 36%, a krajów rozwijających się ok. 18%. W Stanach więc w wyniku kryzysu gospodarka amerykańska przeszła bardzo głębokie dostosowanie i nastąpiła zmiana zachowania konsumentów. Pojawił się za to nowy wielki konsument – rząd amerykański. Nie można więc wciąż mówić o powrocie do bezpiecznej równowagi tak długo jak rolę nieodpowiedzialnego konsumenta przejęło państwo.

Sytuacja w Europie jest inna. Po latach mizernego wzrostu przyszedł kryzys finansowy, który odbił się w kilku krajach europejskich głębszą recesją niż w USA. Ale w Europie nie nastąpiło tak głębokie dostosowanie jak to miało miejsce w Ameryce. Stopa oszczędności jest zbliżona do poziomu sprzed kryzysu. Konsumpcja wróciła do poziomu dodatniego i nie ma powodu aby oczekiwać jej istotnego przyspieszenia. Na rynku pracy nastąpił wzrost bezrobocia, ale jego skala jest znacznie mniejsza niż w Stanach. Ale deficyty budżetowe też wzrosły. Oczywiście Europa jest bardzo zróżnicowana – od najbardziej dotkniętych kryzysem Niemiec, które utrzymały swe finanse w ryzach, do Grecji, która ucierpiała mniej niż Niemcy na samym kryzysie, ale utraciła kontrolę nad swymi finansami.

Dziś byłbym skłonny zaryzykować tezę, że Europa powróci po kryzysie na ścieżkę mizernego wzrostu (wolniejszego niż przed kryzysem), bez większych zmian w strukturze gospodarczej i z większym garbem zadłużenia niż poprzednio. W Stanach natomiast wzrost ma szanse być bardziej zrównoważony ale też wolniejszy niż przed kryzysem. Wspólnym wyzwaniem zarówno dla Europy jak i Stanów będzie redukcja wielkich deficytów budżetowych – perspektywy wzrostu będą zależeć od tego jak szybko poszczególne kraje ograniczą swe zadłużenie. Rynki rozwijające się takich problemów nie mają. Dlatego też perspektywy wzrostu gospodarczego w krajach rozwijających są w najbliższej dekadzie o wiele lepsze niż w krajach rozwiniętych. W 2020 roku świat będzie wyglądał zupełnie inaczej niż dziś. Prawdopodobnie podział na kraje rozwinięte i rozwijające się będzie miał już większego sensu.

 Oceń wpis  oddane głosy: 6 / 1

Mamy trzy istotne sprawy do załatwienia w NBP. Są to interwencje walutowe, zysk za 2009 rok oraz elastyczna linia z MFW. W każdej tych kwestii po tragedii w Smoleńsku pojawił się znak zapytania. Życie gospodarcze musi toczyć się dalej i w każdej z wymienionych wyżej kwestii w najbliższych dniach trzeba będzie wypracować ostateczne stanowisko.

W kwestii interwencji sytuacja wydaje się być najprostsza. Zeszłotygodniowe wypowiedzi przedstawicieli NBP ale i Ministerstwa Finansów w sposób jednoznaczny wysłały do rynku sygnał, że interwencje walutowe będą kontynuowane. Pytanie bardziej dotyczy strategii działania i celu jaki przyświeca tym interwencjom. Zakładam, że celem jest wyeliminowanie tej części inwestycji walutowych które można okreslić mianem krótkoterminowych działań spekulacyjnych. Nie ma bowiem możliwości aby działania interwencyjne NBP mogły odwrócić trend wynikający z czynników fundamentalnych takich jak atrakcyjność polskich akcji, obligacji, dysparytet stóp procentowych. Nie wspominając o relatywnie wysokiej dynamice wzrostu w Polsce w porównaniu z rynkami bazowymi i bezpiecznym poziomie nierównowagi zewnętrznej. Jeśli zadanie jakie postawił sobie NBP zakłada wyłącznie osłabienie trendu, to po pierwszej interwencji jaka miała miejsce 9 kwietnia, muszą nastapić następne. Ważne aby cel tych interwencji był realistyczny i wspólnie postrzegany przez oba urzędy przy ulicy Świętokrzyskiej.

W drugiej ważnej kwestii jaką jest podział zysku NBP sprawa wydaje się z formalnego punktu widzenia jasna. Pomimo rozbieżności co do opinii w kwestii optymalnego poziomu rezerwy na ryzyko kursowe w tym momencie kluczowe znaczenie mają kwestie proceduralne. A tu sytuacja jest dość przejrzysta. Zasady tworzenia rezerwy określa Rada Polityki Pieniężnej, a zarząd musi ją wykonywać.  W tym tygodniu EBC powinien przesłać swoją opinię w tej sprawie. Najprawodpodobniej napisze, że kwestie ustalania rezerw na ryzyko kursowe leżą w domenie banków narodowych. Bowiem sposób wyliczania rezerwy na ryzyko kursowe nie leży w kompetencjach ECB i każdy bank narodowy ma dużą dowolność jej wyliczania. Tak naprawdę głównym wyzwaniem będzie sposób w jaki taka decyzja zostanie zaprezentowana opinii publicznej. Zapewne część z członków Rady, jak i zarządu, podtrzyma swą negatywną opinię o wysokości tworzonej rezerwy … i jednocześnie wykona uchwałę. Dobrze by było aby spór ten został w miarę szybko wyciszony.

Ostatnia kwestia dotyczy elastycznej linii z MFW. Dla przypomnienia, w kwietniu zeszłego roku rząd polski uzgodnił z MFW możliwość wsparcia dla rezerw walutowych NBP w wysokości 20 miliardów dolarów. Nie jest to zwykły kredyt, a raczej możliwość zaciągnięcia takiego kredytu w przypadku gdyby zaistniała nagle taka potrzeba. Sam fakt posiadania możliwości wsparcia finansowego ze strony funduszu wpływa stabilizująco na postrzeganie naszej gospodarki. Najpóźniej 5 maja  zarząd MFW musi podjąć decyzję o przedłużeniu umowy. Pojawia się oczywiście pytanie, czy dzisiaj, kiedy złoty się umacnia a apetyt na polskie ryzyko rośnie, takie zabezpieczenia są potrzebne. Dodatkowo, pojawiły się ostatnio argumenty, iż po tym jak Grecja zwróciła się o pomoc do MFW i Komisji Europejskiej, uruchomiony został w ten sposób nowy system pomocy dla krajów znajdujących się w nagłej potrzebie. W domyśle – jeśli Polska będzie w tarapatach to powinna otrzymać podobne wsparcie jakie ma otrzymać teraz Grecja.  Te argumenty mnie nie przekonują. Po pierwsze pomoc dla Grecji nie została jeszcze uruchomiona, wciąż znajduje się we wczesnej fazie uzgodnień.  Po drugie nie ma wcale pewności, że Polska która nie jest w strefie euro byłaby traktowana podobnie jak członek eurolandu. Kryzys finansowy na świecie się nie skończył, wszedł tylko w inną fazę – fazę kryzysu fiskalnego. Nie ma pewności że przed nami wyłącznie okres wzrostowy. W takiej niepewności z jaką mamy obecnie do czynienia trzeba się ubezpieczyć na kolejny rok. 

Wszystkie wyżej wymienione trzy sprawy trzeba załatwić do końca kwietnia. Nie są one tak kontrowersyjne jak to się mogło wydawać sądząc po atmosferze sporu. I dlatego bez emocji powinno łatwiej się dać je rozwiązać.

 Oceń wpis  oddane głosy: 4 / 3

Piątkowa interwencja na rynku walutowym wniosła zupełnie nową jakość na rynku finansowym. Polski bank centralny nie interweniował na rynku FX od 1998 roku. Od tego czasu obowiązywał w pełni elastyczny kurs walutowy i bank centralny za każdym razem podkreślał jak mantrę swą strategię nieinterweniowania. Nawet w okresie kryzysu w zeszłym roku, gdy złoty był bardzo słaby (co oznaczało też wyższą inflację czyli zagrażało celowi inflacyjnemu) NBP nie zdecydował się na interwencję walutową. Takiej interwencji de facto dokonał polski rząd rękoma Banku Gospodarstwa Krajowego, który sprzedał niewielką część środków unijnych na rynku walutowym, co miało w owym momencie charakter interwencji walutowej. Spekuluje się, że zaangażowane wtedy kwoty były na poziomie kilkudziesięciu milionów euro.

Oczywiście nikt z decydentów nie nazywał tej operacji oficjalnie interwencją. Co więcej nie było dla rynku jasne jakiego poziomu chce bronić rząd. Co prawda kilka dni wcześniej premier Donald Tusk wspomniał o nieakceptowalnym poziomie 5 złotych za euro, ale w momencie interwencji poziom złotego był na tyle daleko od tego poziomu, że trudno było ocenić rynkowi finansowemu przy jakich poziomach mogą nastąpić kolejne ataki interwencyjne. Należałoby w tym momencie przypomnieć, że poziom rezerw NBP w pierwszym kwartale zeszłego roku wynosił około 50 mld euro, co czasie największego kryzysu finansowego od czasu II Wojny Światowej, było kwotą bardzo niewielką aby powstrzymać deprecjacje złotego. W tym samy czasie rosyjski bank centralny przeznaczył ponad 200 mld dolarów na interwencje, które jedynie nieznacznie powstrzymały tempo osłabiania rosyjskiego rubla ale nie były powstrzymać ucieczki inwestorów od rosyjskiej waluty.  

W okresie kryzysu polski złoty osłabił się najbardziej ze wszystkich walut naszego regionu. Jego nominalna deprecjacja w stosunku do euro wyniosła w szczytowym momencie 50%, podczas gdy dla forinta węgierskiego prawie 40%, a korony czeskiej 30%. W ciągu zaledwie pięciu miesięcy polska waluta zniweczyła pięć lat stałej aprecjacji, która była w istotnej części związana z wyższą niż w krajach eurolandu dynamiką wydajności pracy.  Rynek finansowy w lutym 2009 zbliżył się do najsłabszego poziomu z lutego 2004 w wysokości 4.90/EUR. Miał więc świadomość (i swego rodzaju niepewność) czy dalsze osłabiane złotego jest uprawnione. Kiedy rynek nie jest pewny co do dalszych ruchów walutowych, kiedy jest płytki, to w takim momencie interwencja na rynku walutowym może być skuteczna. I tak było. Poszedł bowiem sygnał od instytucji państwowej, że mogą pojawić się interwencje na nieznane kwoty, a rynek nie był pewny czy dalsza gra na deprecjacje jest uzasadniona. Dziś z perspektywy czasu można powiedzieć, że interwencja ta była udana. Ale, jak już wcześniej wspomniałem, nie była to interwencja realizowana przez NBP.

Dziś jednak sytuacja jest diametralnie inna. Po pierwsze dlatego, że NBP zainterweniował aby zapobiec jego dalszemu umocnieniu złotego. Po drugie poczynił to w pewnym sensie z zaskoczenia, choć dzień wcześniej wiceprezes NBP Witold Koziński zapowiadał, że NBP jest gotowy do interwencji. Jednak interwencja ta nie odbyła się otoczeniu szerokiej debaty na temat potrzeby podjęcia specjalnych działań w celu osłabienia złotego. Co prawda RPP na swych posiedzeniach dużą wagę przykładała do kwestii szybkiej aprecjacji złotego, niemniej przy poziomie kursu powyżej 3.80/EUR ( który zarówno w obliczu badań jak i ankiet nie jest uznawany za nadmiernie silny) interwencja miała charakter raczej wyprzedzający. Wyprzedzający a nie broniący bezpiecznych z punktu widzenia polityki pieniężnej (ale i zapewne tym razem również gospodarczej). I tu właśnie jest główne pytanie dotyczące nowej polityki NBP: po co te interwencje?

Możemy jedynie się domyślać jakie intencje przyświecały bankowi centralnemu. Tego typu ruch z jakim mieliśmy do czynienia w ostatni piątek miał zapewne osłabić tempo aprecjacji złotego. Jestem przekonany, że NBP ma pełną świadomość, że tego typu interwencjami nie jest w stanie zmienić trendu, tak jak to się stało w zeszłym roku przy interwencjach BGK. Interwencje znienacka, raz na jakiś czas mają zapewne wprowadzić na rynek walutowy niepewność. Chodzi o to aby inwestorzy na rynku nie byli skłonni przyjmować zakładów na długie pozycje w złotym, gdyż interwencje NBP mogą pokrzyżować ich plany spekulacyjne w krótkim okresie. To rzeczywiście tak działa. Jeśli inwestor portfelowy będzie chciał dokonać inwestycji na polskiej walucie to od piątku zeszłego tygodnia będzie musiał brać ryzyko nagłej kontrakcji ze strony banku centralnego. Dlatego też, po tragedii jaka wydarzyła się pod Smoleńskiem, ministerstwo finansów w środę przypomniało, że tego typu interwencje są nadal możliwe. W tej retoryce chodzi o to aby utrzymać rynek finansowy w niepokoju i oddziaływać werbalnie lub z rzadka niewielkimi kwotami. 

Ale z drugiej strony pamiętajmy, ze złoty nie umacnia się wyłącznie ze względu na kapitał spekulacyjny. Wręcz odwrotnie, w ostatnim okresie widać istotny napływ inwestycji na polski rynek kapitałowy, na rynek długu, nie wspominając o coraz szybciej postępującej prywatyzacji. Te wszystkie napływy kapitału prowadzą do wymiany walut na złote przyczyniając się tym samym do aprecjacji naszej waluty. Nie wspominając o różnicy w dynamice wydajności pracy między Polską a Eurolandem. Uwzględniwszy jeszcze dysparytet stóp procentowych i tzw. carry trade, zauważmy że większość czynników fundamentalnych sprzyja długoterminowemu umacnianiu polskiej waluty. Tak więc tak długo jak globalny apetyt na ryzyko będzie się utrzymywał, tak długo inwestorzy będą kupować polską walutę, nie tyle nawet spekulacyjnie co pośrednio w celu realizacji innych długofalowych inwestycji. Innymi słowy jestem przekonany, że tego typu interwencje NBP (wspierane co ważne przez ministerstwo finansów) nie będą w stanie zachować silnego trendu aprecjacyjnego złotówki.

Pytanie w takim razie czy interwencje te mają jakikolwiek sens jeśli złoty i tak będzie się umacniał. To pytanie o strategię jaką przyjął NBP. Tej jak już wspomniałem możemy się tylko domyślać. Jeśli celem interwencji było ograniczenie gry spekulacyjnej na złotym przy ukrytej akceptacji dla umacniającego się w dłuższym okresie złotego to nie ma powodu aby kwestionować tego typu strategię. I tak w przyszłości, w okresie pobytu w ERM2 NBP będzie musiał być gotowy do znacznie poważniejszych wyzwań interwencyjnych, tak więc wprawa w tej materii byłaby bardzo pożądana. Nie wiem tylko czy nie jest to działanie przedwczesne. Ale co do zasady trudno mieć zasadnicze uwagi do nowego otwarcia w tej kwestii w NBP. Polski bank centralny z nieinterweniującego stał się bankiem interweniującym. Jeśli będzie realizowana sprawnie i niskim kosztem to nie będzie to zła strategia.

Gorzej by było gdyby celem działań miało być powstrzymanie umacniania się złotego. Tego typu cel byłby nie do zrealizowania przez mały bank centralny kraju leżącego na peryferiach gospodarczych Europy. Nasz poziom rezerw w stosunku do skali przepływów finansowych jest naprawdę niewielki. Polska bez wsparcie ECB nie ma de facto szansy na obronienie  konkretnego poziomu kursu. Jestem przekonany, że taką samą świadomość mają oba urzędy centralne po obu stronach  ulicy Świętokrzyskiej. Ważne żeby ze sobą współpracowały i jak najmniej mówiły o polityce kursowej. Akurat tu niepewność może być z  korzyścią dla gospodarki.

 Oceń wpis  oddane głosy: 6 / 1

W tym momencie najważniejsze jest to, że państwo funkcjonuje. W sobotę rano polskie państwo zachwiało się w swoich podstawach. Na szczęście do niedzieli udało się ustabilizować najważniejsze instytucje państwowe. Od poniedziałku państwo polskie funkcjonuje sprawnie choć większość rozwiązań ma charakter tymczasowy. Rynki finansowe nie zareagowały nerwowo na informacje z Polski właśnie dlatego, że w poniedziałek przekaz z naszego kraju brzmiał: państwo działa sprawnie. Gdyby wypadek ten wydarzył się w tygodniu pracy reakcja byłaby bardzo nerwowa, gdyż świat, ale też i my, potrzebowaliśmy dobrych kilku godzin aby zrozumieć co się wydarzyło.

Tak długo jak trwa żałoba narodowa nie ma powodu aby jakiekolwiek decyzje przyspieszać. W średnim terminie jest jednak kilka istotnych zadań, w tym najważniejsze, czyli powołanie prezesa NBP. Za wcześnie jest aby dyskutować o konkretnych kandydatach. Wolałbym się skupić nad cechami jakie powinien spełniać obecnie dobry kandydat. Po pierwsze, musi być niekwestionowanym fachowcem w polityce pieniężnej. Uważam, że takich osób najłatwiej szukać wśród byłych i obecnych członków RPP. Po drugie osoba ta nie powinna być zbyt związana z polityką. W obecnej sytuacji najlepiej byłoby powołać prezesa banku centralnego w atmosferze konsensusu i zgody ponadpartyjnej, lub przynajmniej unikając starcia politycznego. I na koniec powinna to być osoba niekontrowersyjna, tak aby w warunek konsensusu mógł być spełniony. Co do terminu, jestem zdania, że jest to jedna z decyzji niecierpiących zwłoki. Przyjęte w poniedziałek rozwiązanie gdzie pełniący obowiązki prezesa NBP jest również przewodniczącym RPP jest kwestionowane przez część konstytucjonalistów. Tak długo jak RPP nie będzie musiała podejmować istotnych decyzji tak długo to niedoskonałe rozwiązanie może funkcjonować. W atmosferze żałoby narodowej nikt sporów toczyć nie będzie. Ale w niedługiej przyszłości niepewna sytuacja prawna może rodzić pokusę zakwestionowania decyzji jako nieprawomocnych. Dlatego też uważam, że w perspektywie kilku tygodni Marszałek Bronisław Komorowski powinien przedstawić kandydata na prezesa NBP.

Sobotnia tragedia unaoczniła słabość naszego państwa. Państwo polskie nie było w stanie wypełnić jednego z najbardziej podstawowych swych zadań jakim jest bezpieczeństwo głowy państwa. Państwo powinno być oszczędne, ale nie może być tanie. Oszczędne czyli nierozrzutne, ale skupione na swych najważniejszych funkcjach. Im biedniejsze państwo tym mniej może sobie pozwolić na rozrzutność, tym bardziej musi się skupić na funkcjach podstawowych.  Jesteśmy w Europie państwem biednym. Choć w  ostatnich latach i tak wiele się nam udało, to wciąż w wielu dziedzinach odstajemy od standardów europejskich.  Niestety samoloty rządowe były niechlubnym tego przykładem - od kilkunastu lat opóźniano decyzję o zakupie nowych nowocześniejszego sprzętu.

Problem jest oczywiście szerszy. Może to zbyt dalekie porównanie ale dużo mówi o państwie.  Mamy olbrzymią armię urzędników ale są oni relatywnie coraz gorzej opłacani. To może wydawać się kontrowersyjne, ale zarobki najwyższych urzędników państwowych w tym w szczególności wiceministrów, ministrów, kończąc na samym premierze są naprawdę niskie. Cześć z dobrych wiceministrów czy dyrektorów departamentu coraz częściej odchodzi kuszonych nieporównywalnie większymi zarobkami w sektorze prywatnym. Nie chodzi o to aby te zarobki się zrównały, bo nigdzie tak nie jest. Ale o to aby dbać o najwyższą kadrę Rzeczypospolitej. Nie możemy oszczędzać na jakości. Podobnie jest z wieloma inwestycjami publicznymi gdzie głównym kryterium jest cena. Tanio zwykle nie znaczy dobrze. To co dzisiaj wydaje się oszczędnością w przyszłości może wiązać się ze znacznie wyższym wydatkiem na poprawianie tego co zostało tanio zrobione. Lepiej zrobić mniej, dokładniej i drożej niż więcej, tanio i byle jak. Po prostu, nie stać nas na  takie oszczędzanie …

 Oceń wpis  oddane głosy: 12 / 1

Donald Tusk ogłosił termin wejścia Polski do strefy euro półtora roku temu w Krynicy. Kilka dni później upadł Lehman Brothers i rozpoczął się najgłębszy od lat 30-tych kryzys na rynkach finansowych. Rząd musiał więc zweryfikować swe plany w obliczu zupełnie nowej rzeczywistości. W ciągu tych 18 miesięcy złoty zdążył się osłabić o 50% w stosunku do euro a potem umocnić o ponad 20%. Odbyła się szeroka debata w kraju i zagranicą o korzyściach i stratach wynikających z posiadania własnej waluty. Kurs walutowy okazał się najbardziej efektywnym amortyzatorem zmian i najlepszym sposobem utrzymania konkurencyjności gospodarki. Miał też swe negatywne konsekwencje, choćby problem opcji walutowych. Ale co ważniejsze, perspektywa wejścia do euro i tak się oddaliła gdyż eksplodował deficyt budżetowy. Z obecnego poziomu 7% PKB bardzo jest daleko od 3% wymaganych w traktacie z Maastricht. I to właśnie jest obecnie główną przyczyną tego, że temat euro zszedł na drugi o ile nie na trzeci plan. Zauważmy, że kwestia euro nie jest już poruszana w debacie publicznie. Zapomnieliśmy tak szybko o naszych strategicznych planach?

W przeciwieństwie do dominującego nurtu w dyskusji publicznej chciałbym się skupić na tym w jakim momencie przyjęcie przez Polskę euro byłoby najbardziej korzystne, a także odpowiedzieć na pytanie jak ograniczyć ryzyko wystąpienia zjawisk negatywnych. Jak widać na przykładzie Grecji, posiadanie euro nie chroni przed problemami. Co więcej posiadanie euro w przypadku takiego kraju jak Grecja rozleniwia, gdyż tworzy nadzieję, że w sytuacji trudnej pozostali członkowie eurolandu pomogą. Grecy stali się wyłącznie beneficjentami wspólnej waluty nie podejmując u siebie reform które dałyby szanse na wykorzystanie szansy jaką daje euro. 

Jedną z ważniejszych kwestii w procesie przyjmowania wspólnej waluty jest moment w którym należy tego dokonać. Moment przejścia będzie w znacznym stopniu decydował o poziomie kursu walutowego po jakim będziemy zamieniać złotówki na euro. Optymalnym terminem wchodzenia do przedsionka euro - czyli ERM2 - był styczeń 2010, ze względu na to, że według najlepszej dzisiejszej wiedzy był to moment w którym polska gospodarka znajdowała się we wczesnej fazie ożywienia. W kolejnych latach gospodarka będzie się prawdopodobnie coraz szybciej rozwijała, deficyt w związku z tym będzie malał, inflacja rosła, a złoty się umacniał. A umacniałby się z poziomu 4.10, bo taki właśnie był notowany na początku stycznia tego roku. Każdy rok opóźnienia oznacza silniejszego złotego i wyższą inflację. Ale jak wiadomo termin styczniowy był zupełnie niemożliwy, ze względu na rekordowo wysoki deficyt budżetowy. I tu jest właśnie problem – niski deficyt najłatwiej będzie osiągnąć w okresie kiedy polska gospodarka będzie na najwyższych obrotach (dzięki czemu będą wysokie dochody budżetowe). Ale wtedy też najprawdopodobniej złoty będzie rekordowo silny (bo tak właśnie się dzieje w przypadku rozgrzanej gospodarki i wysokich stóp procentowych mających stłumić wysoką inflację). Tak więc obawiam się, że moment przyjęcia wspólnej waluty będzie pochodną wygody polityków a nie optymalnego momentu z punktu widzenia właściwego kursu wymiany. Zbyt silny złoty to bowiem złudzenie luksusu – nasze pensje przeliczone na euro mogą sprawiać wrażenie relatywnego bogactwa ale z drugiej strony dla gospodarki oznacza to wysokie koszty i zaniżoną konkurencyjność. 

Kolejnym istotnym elementem o którym trzeba pamiętać to elastyczność rynku pracy. W momencie kiedy kraj pozbywa się możliwości szybkiego odzyskania konkurencyjności poprzez osłabienie kursu wymiany musi posiadać inny instrument jakim jest właśnie elastyczny rynek pracy. Czyli taki który poprzez ograniczenie wzrostu płac, a w sytuacjach nawet krytycznych poprzez obniżkę płac, byłby w stanie umożliwić odzyskanie konkurencyjności. Grecy właśnie tej zdolności nie mają.

I na koniec ważna lekcja z ostatniego kryzysu. Niższe niż w Polsce stopy procentowe które zaimportujemy automatycznie przechodząc do strefy euro wraz ze stabilną walutą będą sprzyjały akcji kredytowej. Między innymi na rynku nieruchomości ale też i w innych obszarach. Ważnym zadaniem dla regulatorów będzie taki nadzór nad systemem finansowym aby nie powstały bańki spekulacyjne na rynkach aktywów.

Łatwy i stabilny pieniądz może być zagrożeniem. Tak jak w przypadku Grecji rozleniwiając rządzących, lub tak jak w przypadku Hiszpanii czy Irlandii sprzyjając powstawaniu baniek spekulacyjnych. Szkoda, że o tych kwestiach w Polsce tak mało się rozmawia.

 Oceń wpis  oddane głosy: 13 / 0

Zaskoczyła mnie argumentacja zarzucająca Niemcom brak solidarności europejskiej. Twierdzi się, że za Kohla Niemcy przedkładały sprawy europejskie ponad narodowe, a teraz za Merkel polityka stawia sprawy europejskie na drugim miejscu. Uważam tę tezę za błędną. W interesie Europy leży powodzeniu projektu wspólnej waluty. Kryzys grecki pokazał jak niedopracowanym w szczegółach jest ten projekt. O ile państwa w nim uczestniczące zdecydowały się przekazać władztwo na polityką monetarną Europejskiemu Bankowi Centralnemu o tyle politykę fiskalną ograniczyły jedynie zapisami z Maastricht mówiącymi o tym, że deficyt budżetowy nie może przekraczać 3% PKB, a dług publiczny 60%. Jak powszechnie wiadomo ograniczenia te zostały tylko na papierze. Nie tylko Grecja, ale i największe państwa Unii, w tym Niemcy i Francja, przekraczały przyjęty limit budżetowy w przeszłości. Bez sankcji. Przykład grecki jest ekstremalny, gdyż do rekordowego poziomu deficytu dochodzi jeszcze fałszowanie statystyk.

Jeśli w ramach strefy euro nie będą przestrzegane ograniczenia fiskalne, to czeka ją erozja. Nie może być więc tak, że kraje strefy euro zrzucają się na pomoc w imię solidarności dla Grecji, a potem będą się martwić jak zapewnić stabilność fiskalną. Pomoc jest potrzebna, tu zgoda. Ale muszą jej towarzyszyć prawdziwe sankcje za nieodpowiedzialną politykę fiskalną. Pomoc jakiemukolwiek krajowi wyłącznie w imię sprawiedliwości jest wysłaniem sygnału, że wszystko jest w porządku. Moim zdaniem bez Międzynarodowego Funduszu Walutowego wychodzenie Grecji z obecnej sytuacji zapaści budżetowej nie będzie skuteczne. Co więcej, przejęte przez przywódców strefu euro rozwiązanie, że pomoc nadejdzie dopiero wtedy kiedy będzie naprawdę niezbędna wymusza na Atenach prawdziwe działania reformatorskie. Rząd w Atenach wolałby pieniądze od razu, bez tak ostrych warunków jakich może wymagać za jakiś czas Międzynarodowy Fundusz Walutowy. Ale jeśli Europa chce uniknąć tego typu kryzysów w przyszłości musi już teraz działać stanowczo. Dlatego uważam, że jeśli nawet kanclerz Merkel działa pod naciskiem niemieckiej opinii publicznej to akurat w tym przypadku działanie to jest zbieżne z długofalowym interesem strefy euro i całej Unii Europejskiej.

 Oceń wpis  oddane głosy: 9 / 0

Państwo w Polsce jest wyjątkowo niewydolne. Wszystko co państwowe kojarzy się z bylejakością, niemożnością zmian, z polityką. Na pewno nie z rachunkiem ekonomicznym, nie wspominając  o czymś tak abstrakcyjnym jak zadowolenie klienta. W instytucjach państwowych przecież nie ma klientów. Są petenci.

Nikt nie podważa podstawowych funkcji państwa takich jak obronność, wymiar sprawiedliwości, podstawowa edukacja i ochrona zdrowia, pomoc najbiedniejszym. Ale już od tego momentu rozpoczyna się spór wśród ekonomistów. Jedni uważają, że na tym kończy się rola państwa w gospodarce, inni że katalog zadań jest znacznie bardziej rozległy. Ci drudzy często podają przykłady innych krajów gdzie szerszy katalog zadań niż te podstawowe może być sprawnie przez państwo wykonywany. Nie sposób jednak na podstawie skuteczności działania instytucji w jednym kraju wyciągnąć wniosków, że ten sam zestaw instytucji będzie tak samo sprawnie działał w innym. Innymi słowy wiele rozwiązań instytucjonalnych sprawdzonych na świecie w Polsce może po prostu nie zadziałać.

Paradoksalnie, kraj wychodzący z realnego socjalizmu, gdzie państwo decydowało niemal o wszystkim ma mniej sprawne instytucje niż państwa z historią gospodarki rynkowej, w której instytucje te przez wiele lat były poddane testom skuteczności.

Socjalizm rozleniwia, a socjalizm w wydaniu radzieckim rozleniwia doskonale. Tak właśnie stało się niestety z większością instytucji które pozostały państwowe. Przekonanie, wyniesione świadomie czy nieświadomie z realnego socjalizmu, że państwo przecież zawsze pomoże, powoduje że efektywność, sprawność działania, wynik finansowy, zadowowolenie klientów nie stanowią prawdziwych celów działania. Spójrzmy na przedsiębiorstwa czy instytucje państwowe. PKP, Poczta Polska, ZUS, urzędy skarbowe. Zadania realizowane przez te podmioty jakością swą mają bliżej mają do PRL niż do oferowanej przez przeciętne polskie przedsiębiorstwo w 2010 roku. Zauważmy, że wymienione powyżej instytucje użyteczności publicznej nie mają konkurencji, mają zapewniony monopol (przynajmniej przez jakiś czas) i znane są z niskiej jakości usług, wysokich kosztów i przerostów zatrudnienia.

Czy tak musi być? Czy państwowe musi znaczyć niemiłe, drogie w utrzymaniu, nieektywne?  Bez wątpienie można znaleźć na świecie przypadki gdzie tego typu instytucje działają znacznie sprawniej i efektywniej. Ale niestety na wschód od Łaby mamy do czynienie z wyjatkową słabością instytucji państwowych. W jakimś stopniu jest to wynik słabego państwa. A państwo nie może być duże (w zakresu obowiązków) i jednocześnie efektywne.

Mam olbrzmymią sympatię do logo poczty polskiej, ale widząc jej skrajną niewydolność, od niedostarczania listów na czas poprzez niemożność regulowania płatności kartą kredytową w oddziałach poczty, nie mogę doczekać się 2013 roku kiedy zniknie jej monopol na świadczenie usług w Polsce. Przy całej nostalgii do PKP mam wrażenie, że jedynym sposobem na istotną poprawę jakości usług można będzie liczyć dopiero wtedy kiedy wejdzie na polskie tory Deutsche Bahn. Gorzej z administracją publiczną, tu konkurencja się raczej nie pojawi. Pewna nadzieja jest jeszcze w samorządach. Dziś widać różnicę pomiędzy tym co jest ogólnopaństwowe, a tym co samorządowe. Samorządy, choć wciąż w sposób niedoskonały, ale rok w rok dokonują realnych zmian w usługach publicznych. Widać to m.in., w szkolnictwie gdzie zmieniany są ewidentnie na lepsze. W tempie wolniejszym niż w części rynkowej gospodarki, ale widoczne. Podobnie zresztą jest z infrastrukturą: wielkie inwestycje publiczne na poziomie krajowych dopiero się ostatnio rozkręciły, podczas gdy samorządy (jedne lepiej drugie gorzej) dokonują tych przemian przez cały okres transformacji.

Niestety obawiam się, że jakość państwa nie wynika wyłącznie z tego jakie ekipy polityczne w danym okresie sprawują władzę. To raczej odziedziczone z poprzedniego systemu instytucje - finansowane od zawsze z pieniędzy państwowych, nie rozumiejące zmian gospodarczych które zaszły w ostatnich 20 latach - nie chcą się zmienić. Nie wierzę w możliwość ich reformowania od wewnątrz. Dwadzieścia lat mamy już stracone. Jeśli nie chcemy stracić kolejnych 10-ciu czy 20-stu powinniśmy podjąć bardziej radykalne kroki. To co się da trzeba sprywatyzować, wpuścić konkurencje, przekazać więcej zadań (i udziału w podatkach) samorządom. A państwo skupić na zadaniach podstawowych.

 Oceń wpis  oddane głosy: 14 / 12

Problem Grecji pokazał jak niedopracowanym w szczegółach jest projekt europejski. W szczególności w części dotyczącej wspólnej waluty. Podczas gdy w Polsce emocjonujemy się prawyborami prezydenckimi, w Europie toczy sie fundamentalna debata dotycząca jej przyszłości.

Wszystkie państwa które przyjęły wspólną walutę oddały w ręce Europejskiego Banku Centralnego władctwo nad polityką pieniężną. Od tego momentu polityka ta prowadzona jest niezależnie od interesów poszczególnych krajów. W  kryzysie ECB okazał się wyjątkowo skuteczny, był bowiem w stanie szybko i sprawnie reagować w dynamicznie zmieniających się warunkach. W okresie najgłębszego kryzysu to właśnie olbrzymie zastrzyki gotówki w europejski system finansowy zapobiegły jeszcze większej zapaści. Gdyby w tym samym czasie zamiast jednego banku centralnego musiało koordynować swe działania 16 banków centralnych z różnych państw strefy euro działania te byłyby wolniejsze i mniej skuteczne.  

Drugą nogą polityki gospodaczej jest polityka fiskalna. Tę jednak państwa zatrzymały w swojej domenie. Wprowadziły co prawda w ramach traktatu z Maastricht ograniczenia dla deficytu budżetowego jaki i długu publicznego ale już w okresie wprowadzania euro część krajów nie przestrzegała tych kryteriów. Grecja nie jest jedynym wyjątkiem. Niemcy czy Francja miały okresy kiedy deficyty budżetowe przekraczały ustalone w traktacie 3% PKB. Tak długo jednak jak odstępstwa od tego poziomu nie były znaczne tak długo problem deficytów nie spędzał snu z powiek inwestorom i politykom. Teraz, gdy deficyt Grecji wynosi 13%, a średni deficyt w całej Unii 7% jak najbardziej zasadne jest zadawanie pytań o stabilność strefy euro.

Jeszcze kilka tygodni temu największe kraje strefy euro, w tym przede wszystkim Niemcy i Francja podkreślały, że Europa musi sama poradzić sobie z problemem Grecji. Oficjalnie nawoływały rząd w Atenach do bardziej zdeterminowanych działań obniżających deficyt, po cichu jednak przygotowywano różne warianty pomocy dla Grecji. Padały pomysły złożenia się na pożyczkę dla Grecji, wykupu greckich obligacji przez niemieckie banki komercyjne w ramach gwarancji państwowych, wreszcie rozważano utworzenie Europejskiego Funduszu Walutowego. Pomysły miały na celu udowodnienie, że Europa jest w stanie sama zaradzić obecnym problemom i nie potrzebuje pomocy Międzynarodowego Funduszu Walutowego. Jednak po kilku tygodniach debat Niemcy zmieniły ton. Zmiana ta wynika zarówno z problemów wewnętrznych Niemiec (niemieckie społeczeństwo nie chce płacić za niesforność Greków) jak i złości na rząd Grecji który wciąż głównie liczy na pomoc z zewnątrz. Zmiana stanowiska Niemiec polega na tym, że po raz pierwszy nie wykluczyły pomocy dla Grecji przez MFW. I jednocześnie opowiedziały się za możliwością wyrzucenia ze strefy euro członka który w sposób rażący nie przestrzega  przyjętych w traktatach zasad. Obie te deklaracje to zupełnie nowa rzeczywistość. Swego rodzaju zerwanie z tabu. W końcu ktoś powiedział, że można ze strefy euro wystąpić, a raczej zostać wyrzuconym. Obie te deklaracje rządu Niemiec wciąż są traktowane bardziej jako straszak niż zapowiedź konkretnych działań. Ale słowa w polityce międzynarodowej mają swoje znaczenie. Na naszych oczach tworzy się nowy porządek gospodarczy w Europie.

Moim zdaniem bardzo dobrze się stało. Tylko działanie zdecydowana, stojące na straży bezpieczeństwa strefy euro mogą być skuteczne. Każda inna pomoc niż Międzynarodowego Funduszu Walutowego byłaby mniej efektywna. Brak sankcji za nieprzestrzeganie ustalonych wcześniej zasad w dłuższym okresie doprowadzi do erozji strefę euro. Europa musi na nowo ustalić zasady gry i konsekwentnie ich przestrzegać. Dziesięć lat po utworzeniu strefy euro przychodzi pierwszy poważny kryzys, który albo wspólnotę wzmocni lub też będzie początkiem jej upadku. W przeszłości zbyt często polityka dominowała nad myśleniem ekonomicznym. Ale w dłuższej perspektywie to politycy płacą cenę za złe regulacje w gospodarce. Rok po tym jak kryzys finansowy przeżywał swoje apogeum a rządy poszczególnych państw prześcigały się w ogłaszaniu coraz to większych pakietów fiskalnych teraz trwa walka o bezpieczną polityką budżetową.  Wracamy do fundamentów.